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      盡力保持匯率接近均衡水平、本幣與美元利差比較合理、資產(chǎn)價(jià)格處于合理估值范圍之內(nèi)，就會(huì)減弱國(guó)際資本流入中國(guó)套匯、套利和套取資本溢價(jià)的動(dòng)機(jī)，是弱化“熱錢(qián)”危害性過(guò)度流入的治本之策

      國(guó)家外匯管理局的最新統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，2012年9月—12月，銀行結(jié)售匯連續(xù)順差，四個(gè)月累計(jì)順差高達(dá)869億美元，占2012年總順差的79%。銀行結(jié)售匯順差的顯著大幅增長(zhǎng)，引起人們對(duì)新一輪“熱錢(qián)”再次流入中國(guó)的擔(dān)憂。

      如何理解“熱錢(qián)”

     “熱錢(qián)”一詞來(lái)自于英文的Hot Money，也譯為“游資”。但對(duì)于“熱錢(qián)”的界定，卻仁者見(jiàn)仁，智者見(jiàn)智�！缎屡翣柛窭追蜇泿沤鹑诖筠o典》第二卷給出的定義是：在固定匯率制度下，資金持有者出于對(duì)貨幣預(yù)期貶值（或升值）的投機(jī)心理，或者受?chē)?guó)際利率差收益明顯高于外匯風(fēng)險(xiǎn)的刺激，在國(guó)際間掀起大規(guī)模的短期資本流動(dòng)，這類移動(dòng)的短期資本通常被稱為游資。

      實(shí)踐中，學(xué)者們發(fā)現(xiàn)，中國(guó)官方語(yǔ)言中所使用的“熱錢(qián)”概念，強(qiáng)調(diào)的是通過(guò)非法渠道流入的外匯，其動(dòng)機(jī)更強(qiáng)調(diào)投機(jī)而非投資，這類資金能夠短期內(nèi)快進(jìn)快出，有可能對(duì)一國(guó)的金融貨幣體系安全形成威脅。

      理論上似乎還可以進(jìn)行定義，但對(duì)“熱錢(qián)”規(guī)模的準(zhǔn)確統(tǒng)計(jì)卻很困難，主要原因是：（1）在已有公開(kāi)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)中，難以區(qū)分貿(mào)易等經(jīng)常賬戶項(xiàng)目和外國(guó)直接投資等資本與金融項(xiàng)目統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)中到底存在多少虛假成分；（2）難以獲得非法渠道流出入外匯的具體數(shù)額。這些技術(shù)性問(wèn)題的存在影響了對(duì)熱錢(qián)準(zhǔn)確數(shù)據(jù)的判斷，因此，對(duì)“熱錢(qián)”問(wèn)題的關(guān)注應(yīng)該針對(duì)外匯流動(dòng)方向，而不是拘泥于猜測(cè)其具體數(shù)額。這又包含兩個(gè)方面，一是“熱錢(qián)”凈流入還是凈流出，二是“熱錢(qián)”，特別是流入的“熱錢(qián)”主要流向哪些領(lǐng)域。因?yàn)檫@些問(wèn)題對(duì)我國(guó)貨幣政策和產(chǎn)業(yè)政策有重要影響。

     “熱錢(qián)”流入原因

      2012年9月—12月，國(guó)內(nèi)銀行代客結(jié)售匯順差金額分別為63億、78億、185億和543億美元，四個(gè)月的順差額幾乎占全年總順差的80%，與之前近一年時(shí)間的結(jié)售匯平衡狀況形成鮮明對(duì)照。國(guó)家外匯管理局根據(jù)其掌握的相關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，認(rèn)為造成這種局面的直接原因是購(gòu)匯動(dòng)機(jī)減弱而非結(jié)匯大量增加。2012年9月—12月，收入結(jié)匯率較1月—8月份平均僅上升了不到2個(gè)百分點(diǎn)；而同期的支出購(gòu)匯率（即售匯/跨境支出）為54%，較1月—8月下降了大約8個(gè)百分點(diǎn)。購(gòu)匯率顯著降低的原因是：一方面，由于國(guó)內(nèi)外匯貸款大幅增長(zhǎng)替代了部分購(gòu)匯，9月—12月月均新增外匯貸款221億美元，比前8個(gè)月月均增加額高150億美元；另一方面，跨境人民幣支付大幅增加也替代了部分購(gòu)匯，后4個(gè)月跨境人民幣收入同比增長(zhǎng)50.1%，支出增長(zhǎng)110.5%，支出增長(zhǎng)遠(yuǎn)高于收入增長(zhǎng)（前8個(gè)月增速分別為243.9%和61.4%）。此外，對(duì)外貿(mào)易融資仍呈下降趨勢(shì)。

      那么，究竟是什么更深層次的因素扭轉(zhuǎn)了對(duì)人民幣匯率的市場(chǎng)預(yù)期，從而導(dǎo)致國(guó)內(nèi)銀行結(jié)售匯順差快速增加呢？

      一是隨著2012年第三季度以來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)企穩(wěn)回升，部分經(jīng)濟(jì)指標(biāo)開(kāi)始好轉(zhuǎn)，宏觀面明顯改善，市場(chǎng)情緒由前期的悲觀逐步轉(zhuǎn)向樂(lè)觀，與西方各國(guó)相比，投資者更加看好中國(guó)經(jīng)濟(jì)，因此資金流向中國(guó)或停留在中國(guó)的意愿較前強(qiáng)烈。

      二是西方主要國(guó)家競(jìng)相實(shí)施量化寬松貨幣政策。為了刺激國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和減輕失業(yè)壓力，美國(guó)推出了新一輪的量化寬松貨幣政策，形成了人民幣兌美元的升值預(yù)期；日本由于經(jīng)濟(jì)深陷通貨緊縮，也執(zhí)意推行前所未有的高度寬松貨幣政策，日元兌美元持續(xù)貶值，更進(jìn)而對(duì)人民幣貶值；歐元區(qū)除了德國(guó)以外，幾乎所有成員國(guó)都面臨日益上升的衰退壓力，也不得不實(shí)施寬松貨幣政策。西方國(guó)家流動(dòng)性的增加使新興市場(chǎng)再現(xiàn)資本回流壓力，也為人民幣的升值預(yù)期提供了外部資金基礎(chǔ)。

      三是2012年下半年國(guó)內(nèi)外幣存貸款利率大幅下調(diào)，在人民幣逐漸轉(zhuǎn)向升值預(yù)期的情況下，境內(nèi)機(jī)構(gòu)重啟資產(chǎn)本幣化、負(fù)債外幣化的財(cái)務(wù)運(yùn)作，從而導(dǎo)致銀行結(jié)售匯順差快速擴(kuò)大。

      四是中國(guó)加大穩(wěn)定出口的政策力度，加快QFII和RQFII的審批節(jié)奏，也助推了外匯流入和結(jié)匯增加。

      防范“熱錢(qián)”沖擊

      2013年“熱錢(qián)”是否將再次加速流入我國(guó)，雖然還有待觀察，但西方主要經(jīng)濟(jì)體維持量化寬松貨幣政策、國(guó)內(nèi)外利率差顯著存在、人民幣升值預(yù)期再現(xiàn)以及中國(guó)金融當(dāng)局對(duì)資本流動(dòng)和匯率波動(dòng)管制的放松等都為“熱錢(qián)”再次沖擊中國(guó)提供了可能性。因此，對(duì)金融當(dāng)局來(lái)說(shuō)，未雨綢繆，密切關(guān)注跨境資金流動(dòng)，加強(qiáng)資金流動(dòng)的合規(guī)性監(jiān)管，了解“熱錢(qián)”流入中國(guó)的途徑和渠道，以便在必要時(shí)采取適當(dāng)?shù)膽?yīng)對(duì)政策和措施來(lái)影響資金流向，是十分必要的。

      金融當(dāng)局在以下方面的努力將具有積極意義。

      第一，國(guó)家外匯管理局及其地方分局與各級(jí)海關(guān)加強(qiáng)合作，及時(shí)掌握和評(píng)估貿(mào)易收支的規(guī)模、差額及其真實(shí)性，及時(shí)發(fā)現(xiàn)和糾正“轉(zhuǎn)移定價(jià)”和虛假貿(mào)易等問(wèn)題，保障貿(mào)易外匯收支的正當(dāng)性，防止“熱錢(qián)”借貿(mào)易渠道流入。

      第二，國(guó)家外匯管理局及其各級(jí)地方政府應(yīng)加強(qiáng)對(duì)外商投資企業(yè)資金使用與流向的監(jiān)管，甄別外商直接投資的虛假出資和虛報(bào)虧損，防止熱錢(qián)通過(guò)FDI渠道流入中國(guó)資本市場(chǎng)。

      國(guó)際金融管理的歷史表明，在資本市場(chǎng)日益開(kāi)放的環(huán)境下，完全杜絕“熱錢(qián)”流入是不可能的。僅靠資本管制阻擋“熱錢(qián)”流入的作用畢竟也是有限的。而盡力保持匯率接近均衡水平、本幣與美元利差比較合理、資產(chǎn)價(jià)格處于合理估值范圍之內(nèi)，就會(huì)減弱國(guó)際資本流入中國(guó)套匯、套利和套取資本溢價(jià)的動(dòng)機(jī)，是弱化“熱錢(qián)”危害性過(guò)度流入的治本之策。